李振华

    本期观点概览

Ø小微经营者信心指数通过线上问卷的方式，从市场需求、营业收入、运营成本、雇员规模四个方面调查小微经营者对下一个季度的预期情况。

Ø9月26日一揽子增量政策宣布后，小微经营者信心水平出现明显反弹。

Ø在小微经营者考量的不同方面中，该政策对短期市场需求与营业收入预期提振较大。宏观预期上来看，政策对小微经营者的整体宏观预期有所提振，但对增长预期的提振效应强于对通胀预期的提振。

Ø许多小微经营者认为当前成本压力较大，期待更多的融资支持，更好的营商环境和更多的平台扶持。

一、 小微经营者信心指数介绍

    小微经营者信心指数（下文也称“信心指数”）通过线上问卷的方式，从市场需求、营业收入、运营成本、雇员规模四个方面调查小微经营者对下一个季度预期的情况。信心指数范围为0%-100%，分数越高为越乐观。信心指数以50%作为荣枯分界线，超过50%说明小微经营者整体对下一季度信心较强，如果低于50%就说明整体信心较弱。该指数可以作为对采购经理指数（PMI）和企业家信心指数的补充，来探查市场整体未来预期。

         2024年第三季度小微经营者调查问卷投放时间从 9月18日到10月6日，累计回收7502份有效问卷。

     二、一揽子增量政策的市场反馈

    本期问卷投放恰逢9月26日中央政治局会议（后简称“会议”）召开、宣布部署实施一揽子增量政策前后。从样本收集分布来看，9月26日一天问卷回收量达2305份，为投放期内最高单日回收量。

根据问卷回收时间，将9月26日会议前后的样本分为两个子样本进行分析，如图1所示，在会议宣布出台一揽子增量政策后，该信心指数明显回升，反弹至51.0%，回到乐观区间，且处于2023年第三季度以来的最高值。

图1 小微经营者总体信心指数变化

    如果分时间段计算信心指数，9月26日会议后，信心指数中枢明显抬升，且呈波浪式上升趋势——一方面，这可能与增量政策出台之后政策解读和信息扩散过程有关，另一方面，这也有可能与增量政策出台之后掀起的一波股市上涨，以及股市上涨带来的居民和企业经营者信心回升有关 。回溯信心指数的表现，如图2 所示，自2021年以来，小微经营者信心指数与沪深300季度回报率间，尽管有所交错，但整体趋势依然较为相符，具有高度正相关关系。这也反映出实体经济与资本市场的信心具有较强的一致性。随着这一轮政策出台后资本市场信心得到提振，以小微企业为代表的企业经营者的信心也得以提振。

图2 小微信心指数与沪深300季度回报率

    当然，虽然本次问卷调研发现会议宣布的一揽子政策对小微经营者信心带来了明显的正向改善，但毕竟此次调查涵盖的周期较短，仅能探知这一轮政策的即时和短期反馈。实际中，针对本轮政策的效果能否以及如何从股市与资本市场传递到消费者、并进一步传递到企业经营者群体，需要长期的数据跟踪、作用机制分析和更为严谨的效果评估。

    三、信心指数成分变化分析

    本节从小微经营者信心指数的四个考量方面，即市场需求、营业收入、运营成本、雇员规模，更进一步分析小微经营者对于2024年第四季度经营情况的预期变化。

图3 小微经营者各方面信心指数变化

    如图3所示，一揽子政策的宣布明显改善了小微经营者在市场需求和营业收入两方面的信心，市场需求和营业收入信心指数在持续几个季度下降后出现了明显提升。 目前，小微经营者市场需求与营业收入信心指数基本回到了2023年二到三季度的水平。虽已有明显好转，但距离历史最高水平仍有提升空间。

运营成本和雇员规模两方面信心指数变化较小，虽在政策宣布后有小幅度提升，但依然低于50%荣枯线水平 。这说明，相比于短期提振市场信心，就业市场的改善是更为长久的过程——真正改变企业的雇佣意愿比短期提振市场的需求更难，市场和营收方面的利好若要传导至就业市场，可能需要小微经营者的未来预期中出现更为实质与持久的改善。

     四、异质性分析

（一）规模与注册类别异质性

     整体而言，政策对于规模更大的公司制企业信心提振作用更大。未工商注册的个体户、工商注册的个体户和公司制企业三类注册类别中，将第四季度政策宣布后的信心指数与上一季度相比，公司制企业总体信心水平最高且提升最明显，未注册个体经营者总体信心水平最低且回升较为缓慢，注册个体经营者的总体信心水平与提升幅度均位于两者之间。

（二）行业异质性

     从行业来看，在农林牧渔业、制造（含建筑）业、消费服务业和商务服务业四类行业中，制造业的小微经营者信心水平最高，这与国家对制造业的重视和政策有一定关系；商务服务业小微经营者信心指数在政策发布后提升幅度最大，农林牧渔业小微经营者信心水平和提升幅度均较为平稳。相比之下消费服务业小微经营者信心较低，且在政策发布后回升幅度最小——这说明，当居民消费需求不振时，消费服务业是受到影响最大的行业类别，如今的政策虽一定程度上提升了消费服务业小微经营者的信心，但其总体信心水平仍仅略高于荣枯线水平，尚有较大提升空间 。因此，也应考虑增加对消费端的刺激，以进一步提升消费服务业小微经营者的收入与信心水平。

（三）销售渠道异质性

    从销售渠道来看，线上线下同时经营的小微经营者信心明显高于仅线上和仅线下经营的小微经营者。政策宣布后，线上线下同时经营的小微经营者信心水平较上季度提振幅度最大，且在过去几个季度中持续高于荣枯线；仅线下经营的小微经营者信心也有较大提升，近几季度以来首次达到荣枯线水平；线上经营的小微经营者信心却略有下降，与前几季度基本持平，位于荣枯线以下。

    四、小微经营者宏观经济预期分析

从问卷结果可以得出，9月26日会议宣布的一揽子增量政策有效扭转了小微经营者对宏观经济的悲观预期。

图4 小微经营者宏观预期变化

其一，小微经营者对自身经营指标的持续下行预期在政策宣布后企稳回升。从图4（左）可以看出，在政策宣布前，小微经营者对产品价格、工资支出和原材料成本三方面的预期已连续几个季度呈下降趋势。而随着政策的宣布，产品价格、工资支出两方面的预期均有回升迹象，原材料价格预期则逐渐稳定。

此外，尽管仍存在较大上升空间，但小微经营者对于主要经济指标同比增速的悲观预期也因政策的宣布而得以扭转。如图4（右）所示，整体而言，政策对经济增长的提振效果大于物价和资产价格。政策宣布后，小微经营者对GDP同比增长的预期出现明显回升，但仍处于较低水平；居民消费价格指数（CPI）同比增长预期小幅回升，改善较为有限；房价增速预期虽有较大回升，但依然处于负增长预期，说明政策宣布的短期内，居民（特别是小微经营者）对于房价下滑的预期仍还未改变，但预期跌幅有所收窄。

    五、“小微有话说”：情绪分析与诉求收集

    我们设立了一个叫作“小微有话说”的环节，为小微经营者提供了一个畅所欲言的平台，每季度大约可以收到一两千份回复。通过中国情感分析库（cnsenti）等模型，我们将留言情绪分为正向（乐、好）、负向（哀、怒、惧、恶）和中性。

本季度小微留言的正向情绪比例环比明显升高，负向情绪比例环比基本持平。综合来看，留言中的情绪正负比（即正向情绪与负向情绪比例的比值）有着显著提升，达到近些季度的最高水平。 整体而言，可以证明小微经营者的整体情绪有所好转，正向情绪正在逐渐形成。

“小微有话说”的留言中有些也会涉及小微经营者们面临的问题与困难，以及他们对政策和监管的诉求。这些反馈主要集中在经营困难（包括订单少、希望经济形势能有所好转等）、成本过高（租金、原材料、人力成本、自由职业者的养老医疗保险价格过高）、希望融资申请条件调整与流程改进（如适当放宽小微经营者贷款条件、简化创业者贷款申请流程、为自然灾害等特殊情况提供低息周转贷款等金融支持方案）、希望改善营商环境（如放开经营条件限制、为自由职业者提供更多经营空间、放开小摊经营、政策惠及底层人群等）和希望更多平台支持（如平台增加免费推流、平台机制能在小微商家与消费者的纠纷中不一味偏袒消费者等）。

    六、总结

    总结而言，小微经营者信心指数在9月26日的一揽子增量政策宣布前，延续了前几季度的下行趋势。在一揽子政策推出后，信心指数明显反弹，回到荣枯线之上。小微经营者的不同考量方面中，政策对短期市场需求与营业收入预期提振较大，对雇佣意愿提振有限。小微经营者可能需要看到更实际的经营好转，才愿意增加雇佣，从而使得经济进入良性循环。宏观预期上来看，政策对小微经营者的宏观预期有所提振，对增长的提振效应强于对通胀的提振，但如何通过更有效的措施应对物价压力依然具有挑战性。从诉求来看，小微经营者成本压力较大，期待更多的融资支持，更好的营商环境和更多的平台扶持。

本文在李振华发言基础上修订创作，并经发言人审核确认。

本报告研究团队成员包括：

北京大学：张晓波、孔涛、王冉冉、承子珺、陈秋惠、孙秀丽、杨笑寒、李凌云、向勖、权盈月、马文利、刘硕

蚂蚁集团研究院：李振华、王芳、谢专

简报执笔：李显荣